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秦川发展:长江证券谨慎推荐 主营业务恢复
来源:长江证券   发表时间:2010/3/4 11:06:00  浏览次数:
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  事件描述

  近日,我们赴宝鸡调研了秦川发展,就公司生产经营情况以及集团公司发展战略与公司管理层进行了交流。

  事件评论

  第一,公司主营业务快速恢复

  技术是公司的核心竞争力。公司是我国技术最先进的精密磨床生产企业,主营产品齿轮磨床(磨齿机)的市场占有率达75%左右,竞争对手主要是瑞士的莱丝豪尔、德国的Kapp、Hofler、美国的Gleason等国际知名企业。公司生产7大系列200多个规格品种的数控精密磨齿机,产品的技术水平已经接近或达到了世界领先水平,而公司产品的价格只有国外同级产品的一半左右。除机床生产外,公司也涉足液压件和齿轮制造等业务,但占比较低且盈利能力一般,目前对公司业绩没有明显的影响。

  公司步入快速恢复的通道。自四季度起,公司的生产订单出现了明显的恢复。作为整个装备制造业的母机,机床生产企业的下游行业分布相对分散,然而,与其他机床上市公司相比,秦川发展的下游分布相对集中,汽车和工程机械占比达到了40%以上,因此其复苏的弹性相对较大。由于主要下游行业的自2009年下半年景气度不断攀升,近几个月生产订单的恢复情况超出公司预期,目前产能利用率已经达到了100%。

  另外,公司的重型联合生产车间将于今年上半年建成,新的重装车间主要用来生产VTM系列车铣镗复合加工中心、部分YK73系列的重型磨齿机,以及和集团公司风电项目相关的部分产品,重装车间的投产将明显提升公司大型产品的产能,为公司下半年的业绩释放提供保障。

  第二,中小规格磨齿机:增长来自新领域拓展和下游景气度攀升

  目前,公司中小规格的磨齿机主要以YK72系列蜗杆砂轮磨齿机为主。以往,商用车和工程机械是YK72系列最主要的下游。然而,自2009年下半年开始,以YK7236为代表的产品顺利打入乘用车市场,目前已经累积接单超过50台,单价在200—300万元之间,其中大部分将在2010年交付使用。

  乘用车行业未来对磨齿机的需求空间远远超过工程机械和重卡。根据有关资料,目前国内轿车行业经过磨削加工的齿轮比例每提高10%,将带动400—500台齿轮磨床的需求。在乘用车领域,齿轮磨削加工近年来在世界范围内取得了快速的发展,目前在西欧和日韩等发达国家普及度最高,美国其次,韩国生产的SUV 100%的齿轮均采用磨齿加工。nextpage

  目前我国的乘用车磨齿加工刚刚起步,发展十分迅速,但与发达国家仍有较大差距,若以目前产能计算,假设2013年我国磨齿齿轮占比达到30%,未来四年乘用车磨齿机的市场空间将达到30—37.5亿。

  另外,随着由于行业景气度的不断提高,自2009年下半年开始乘用车企业陆续开始新一轮的产能扩张,尤其是自主品牌车企的产能扩张明显,乘用车企业的产能扩张将明显刺激磨齿机的需求。

  与此同时,YK72 系列蜗杆砂轮磨齿机的传统下游行业工程机械、重卡等已经走出周期底部,自2009 年下半年开始景气度不断攀升,随着产能利用率的提高,对磨齿机的需求也将逐步提升。

  第三,大型机床向军工、能源装备领域发展

  以YK73系列大规格成型磨齿机和VTM系列车铣镗复合加工中心为代表的大型机床主要用于电力能源装备、航空航天、造船等领域,这类产品代表了国内相关领域的最高技术水平,未来将充分受益我国装备制造业的产业升级以及国产设备的进口替代。目前,公司的YK73125、YK73200成型磨齿机已经实现了批量销售,同时正在研制规格更大的高端产品。据了解,我国重齿、南高齿等大型齿轮箱企业未来几年均有较大的资本开支计划,公司的大规格磨齿机未来几年的销售前景十分看好。

  VTM系列车铣镗复合加工中心集车、铣、镗、磨不同工种工序的于一体,可用于各种复杂平面、曲面零件的高效率、高质量加工。目前主要有VTM180(工作台直径1.8米)和VTM260(工作台直径2.6米)两款产品,VTM180单价约500万,VTM260单价约700万。目前该产品在风电装备市场拓展较为顺利,同时集团公司在盐城的风电增速箱项目也将对公司的VTM复合加工中心和大型磨齿机产生需求,预计2010年销售将达到15台以上。

  另外,值得关注的是,公司与沈阳黎明、北航等单位合作研制的QMK001航空发动机叶片数控磨床,已经通过了专家鉴定,正在等待生产许可证。由于长期以来西方国家的禁运,目前我国航空发动机叶片基本靠手工磨制,该产品的投产将填补国内空白,QMK001单台价格约在500万元左右,销售毛利率比较高,专家表示短期国内需求将在数百台以上,一旦获得生产许可证,会对上市公司业绩产生明显提升。

  第四,集团整体上市预期明确

  2008年6月,陕西省国资委明确提出“到2010年着力推进秦川集团整体上市”。目前,秦川集团已经启动战略投资者引进事宜,并在稳步的推进过程中。一方面,战略投资者可以为集团公司未来的发展提供资金支持,强化公司的盈利能力,另一方面,战略投资者也会利用其背景在公司引进国外先进技术上提供支持。我们认为随着引进战略投资者的引进,秦川集团整体上市步伐有望加快。

  集团公司项目储备丰富,发展潜力巨大。我们认为,做大做强机床行业是陕西省政府发展装备制造业的一个思路,而秦川集团则被定位为陕西省机床行业资源整合和发展的平台,集团公司09年12月份在政府的协调下通过收购获得了省内另一机床巨头宝鸡机床集团的51%的控股权,在横向扩张的同时,集团公司还在积极地向产业链上下游延伸发展,目前主要的新建项目有:

  1)新建盐城风电增速箱项目。该项目于09年9月正式签约,投资额达到15亿元,位于盐城风电产业园。产业园占地10平方公里,由国内风电主机龙头华锐风电主导,主要面向江苏/上海的沿海/海上风机市场,并已在3MW、5MW风机型号上占据了我国风电产业发展的战略制高点。秦川集团风电增速箱项目有望于在2011年实现量产,未来将形成1000台的生产能力,目前国内风电增速箱的市场空间约为60—80亿元每年,主要被外资企业和太重、二重等少数国内企业所垄断。随着我国风电装机容量的快速增长,我们预计未来风电增速箱业务将为集团公司贡献10亿以上的销售收入。

  2)新建6万吨大型精密铸件产能。秦川集团拥有西北地区唯一大型精密铸件生产基地,目前产品供不应求。新增的6万吨大型精密铸件项目主要产品为5MW以下风电增速箱铸件、中重型数控机床铸件等大型精密铸件,预计2010年底全部达产,2011年将新增销售收入约6亿元。

  第五,盈利预测及估值假设

  主要盈利假设有:

  乘用车YK7236蜗杆砂轮磨齿机2009、2010、2011年交付台数分别为10、70、100台;

  其他YK72系列蜗杆砂轮磨齿机2009、2010、2011年交付台数分别为160、180、200台;

  YK73系列大规格成型磨齿机2009、2010、2011年交付台数分别为40、55、65台;

  VTM系列复合加工中心2009、2010、2011年交付台数分别为8、15、20台;

  暂时不考虑机床行业重大专项对公司业绩的增厚作用(中央和地方补贴共4596万元,预计2010年到位约60%,2011年到位约40%),按照公司新的坏账计提方法,我们预计2009—2011年EPS分别为0.21、0.36、0.49元,对应市盈率49.1、28.9和21.1倍,我们看好公司业绩复苏的弹性和新市场拓展的前景,同时集团整体上市预期明确,可以享受一定的估值溢价,给予公司“谨慎推荐”评级,不排除未来上调投资评级的可能性。

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